Transcription : Éviter le pire pour guère mieux (Regard sur 2020)

Dr. Avery Shenfeld
27 septembre, de 12 h à 12 h (HE)
Durée : 55 minutes

[Éviter le pire pour guère mieux (Regard sur 2020?)]

[Peter Campbell] :

Bonjour à tous. Merci de votre présence. Au nom de Pro-investisseurs CIBC, je vous souhaite la bienvenue à cet atelier virtuel. Je m’appelle Peter Campbell, et j’animerai cet atelier pour vous. Voici quelques points à noter avant de commencer.

[Mentions juridiques]

Services Investisseurs CIBC inc. ne donne aucun conseil ni aucune recommandation en matière de placements ou de fiscalité, par conséquent, toute la matière présentée aujourd’hui l’est uniquement à titre informatif. Nous enregistrons la séance d’aujourd’hui, et le lien de rediffusion sera transmis par courriel à toute personne inscrite en ligne.

[Contrôle plein écran > fenêtre de questions]

Si vous voulez voir l’atelier virtuel en mode plein écran, utilisez les flèches d’agrandissement situées dans le coin supérieur droit de votre écran. Si vous avez des questions pendant la présentation, veuillez les prendre en note, vous pourrez les poser à la fin de la présentation.

Dans notre atelier virtuel d’aujourd’hui, nous examinerons les principaux moteurs des économies mondiale, américaine et canadienne pour la prochaine année, ainsi que les incidences possibles de ces facteurs sur le rendement dans différentes catégories d’actif.

Pour présenter ce sujet, nous sommes très heureux d’accueillir Avery Shenfeld, économiste en chef de la Banque CIBC, qui partagera avec nous ses connaissances sur le sujet. M. Shenfeld, l’un des observateurs les plus prisés au pays, s’est classé parmi les meilleurs économistes à l’issue d’un sondage auprès des investisseurs boursiers institutionnels canadiens.

Sans plus attendre… souhaitons la bienvenue à monsieur Avery Shenfeld pour la présentation d’aujourd’hui.

[Éviter le pire pour guère mieux (Regard sur 2020?)]

[Avery Shenfeld] :

Merci beaucoup, Peter, et merci à nos clients de s’être joints à nous.

La conjoncture économique fait partie des grands sujets de l’heure. On a beaucoup parlé d’une éventuelle récession, en particulier il y a quelques mois. Des signes de fragilité de l’économie se sont de toute évidence manifestés. Mais, comme pourront l’observer nos participants, puisque les marchés boursiers ont tenu le coup, nous pouvons, dans une certaine mesure, garder espoir d’éviter le pire.

En ce qui concerne les perspectives, nous avons intitulé la présentation « Éviter le pire pour guère mieux » parce que même si nous pensons que le Canada et les États-Unis éviteront une réelle récession, ce ne sera que pour se heurter au malheur d’une croissance économique toujours aussi décevante.

Il existe donc deux issues possibles, une mauvaise et une nettement pire. Nous pensons que nous allons éviter le pire, mais que la situation restera difficile pour les investisseurs, qui devront composer avec la faiblesse de l’économie.

[La récession évitée ne signifie pas le retour des beaux jours]

Il suffit, pour voir tout cela sous un angle quantitatif, d’examiner le taux de croissance moyen des grandes économies industrielles. Nous avons pondéré les États-Unis, la zone euro, le Japon, le Canada et le Royaume-Uni en fonction de leur part du PIB mondial. Vous pouvez voir que de 2014 jusqu’aux environs de la première moitié de 2018, le taux de croissance moyen de ce groupe d’économies dépassait légèrement les 2 %. Ce n’est pas extraordinaire, mais c’est suffisant, dans la plupart des cas, pour faire progresser ces économies vers le plein emploi.

Selon nos prévisions, cependant, d’ici un an, ou au cours de l’été prochain, quand nous examinerons la croissance sur 12 mois, elle aura ralenti pour ce groupe de pays à un taux inférieur à 1 %. Et même si nous ressortons de cette période de faiblesse grâce à une reprise en 2021, nous anticipons que la croissance restera inférieure aux taux enregistrés plus tôt dans le présent cycle économique. Dans une certaine mesure, cela reflète la grande efficacité de plusieurs de ces pays à atteindre une situation proche du plein emploi. Des pays comme les États-Unis et le Canada affichent donc leur taux de chômage le plus bas depuis les années 1970, dans bien des cas. Il n’y a tout simplement pas assez de ressources sur le marché du travail pour permettre à ces économies de croître au rythme qu’elles ont connu plus tôt dans le cycle, alors qu’il y avait bien plus de main-d’œuvre disponible. Il reste donc l’immigration. Il y a encore des gens qui entrent sur le marché du travail, mais à un rythme insuffisant pour que la croissance économique se rétablisse à la moyenne enregistrée de 2014 à 2018.

[2020 marque un creux de croissance à mi-cycle]

Quant à savoir comment chacune de ces régions va s’en sortir, si l’on observe la croissance mondiale, les résultats semblent plus solides, mais c’est parce qu’ils incluent des pays comme la Chine et l’Inde, dont les taux de croissance moyens ont tendance à être plus élevés du fait qu’ils demeurent en émergence d’une situation beaucoup plus pauvre.

Et que certains d’entre eux ont, dans le cas des marchés émergents, une population qui croît plus rapidement. Le PIB mondial au cours du présent cycle s’est maintenu en moyenne un peu au-dessus de 3,5 %. En 2020, nous prévoyons un taux de croissance juste en dessous de 3 %. Ce sera l’année la plus faible depuis la récession.

[Mais 2021 demeure en deçà de la tendance 2014-2018]

Nous attendons un redressement en 2021, mais qui sera tout de même un peu décevant. Du côté des États-Unis et du Canada, le taux de croissance canadien de la prochaine année devrait se situer à un peu moins de 1,5 %, donc, plus lent qu’en 2019. La situation est comparable aux États-Unis, et dans les deux pays, le taux de croissance remontera aux environs de 2 % en 2021. C’est le mieux que nous estimons possible, encore une fois, en raison des limites liées au quasi-plein emploi. Nous observons des ralentissements bien plus prononcés dans des régions telles l’Europe, le Royaume-Uni et le Japon, car les données démographiques dans ces pays sont encore pires. Les limites de vitesse à long terme sont donc encore plus basses. L’Europe et le Royaume-Uni risquent certainement de tomber en récession, certaines parties de l’Europe et du Royaume-Uni dès maintenant, et nous ne prévoyons pas de redressement de ces économies avant 2021. En général, les perspectives mondiales sont plutôt moroses.

[Courbe des taux États-Unis : la grande faucheuse?]

Certains prétendent que nous sommes, en Amérique du Nord, condamnés à une récession. Et s’il existe un graphique, qu’on pourrait appeler la « grande faucheuse », que l’on considère comme l’indice catégorique que les États-Unis, par exemple, vont entrer en récession, c’est celui que je viens d’afficher, dont la version canadienne est très semblable.

Le graphique illustre l’écart entre les taux d’intérêt des obligations d’État à deux ans et celui des bons du Trésor à trois mois. Normalement, cet écart est positif. Le taux de rendement est plus élevé quand on bloque l’argent pour deux ans que si on le bloque pour trois mois. Mais comme vous pouvez le voir dans le graphique, les plus récentes données sont négatives, ce qui signifie que les taux sur trois mois sont en ce moment supérieurs à ceux sur deux ans, et lorsque cette situation s’est produite dans le passé, j’ai encerclé trois cas antérieurs où cet écart a été négatif, vous pouvez voir dans le graphique une zone ombrée peu après, qui indique des périodes de récession de l’économie américaine.

Donc, certains observent ce graphique et disent qu’ils n’ont pas besoin d’un économiste. Il suffit d’examiner la pente de la courbe des taux et de voir cet écart des taux d’intérêt à différentes durées, vous saurez tout ce que vous devez savoir.

J’aimerais souligner qu’il est vrai que les économistes ne sont pas infaillibles dans leurs perspectives. Mais il en est de même de la courbe des taux. Prenons les années 1995 et 1998, par exemple, dans le graphique, qui sont deux autres fois où cette pente a été négative, où les taux sur trois mois étaient supérieurs à ceux sur deux ans. Mais il n’y a pas de zone ombrée tout de suite après. Il n’y a pas eu de récession. En fait, ce que cet écart négatif vous dit réellement n’est pas qu’une récession arrive. Il vous dit que les investisseurs s’attendent à ce que les taux d’intérêt à court terme chutent. Pour quelle autre raison bloquerait-on son argent pendant deux ans à un taux d’intérêt moins élevé que celui sur trois mois? C’est parce que le marché s’attend à ce que ces taux sur trois mois descendent. Cela vous dit que les investisseurs s’inquiètent suffisamment de ce qu’ils discernent dans les données économiques pour s’attendre à ce que la Réserve fédérale américaine et, dans une certaine mesure, la Banque du Canada doivent réduire les taux d’intérêt à court terme.

La Réserve fédérale américaine a bel et bien fini par réduire les taux d’intérêt en 1995 et en 1998. Mais dans les deux cas ,ces petites baisses de taux ont permis d’éviter une récession.

La seule certitude que nous avons pour l’instant, c’est que les données indiquent un affaiblissement. Le marché s’attend à d’autres diminutions des taux d’intérêt aux États-Unis et au Canada. Ce que nous ignorons ou ce que ces données ne nous disent pas, c’est si ces réductions de taux suffiront pour éviter une récession comme ce fut le cas en 1995 et en 1998.

[Un ralentissement tendanciel augmente les probabilités de trimestres négatifs aléatoires]

Les investisseurs devront toutefois s’habituer, compte tenu du taux de croissance moyen plus lent que dans les décennies passées, à voir augmenter le nombre de trimestres aléatoires où le taux de croissance économique devient négatif, et où les manchettes annoncent une récession imminente, à tort ou à raison.

Revenons à notre graphique et observons, par exemple, les barres du Canada. Il y a 20 ans, alors que la croissance démographique était plus rapide, et surtout, que la population ne vieillissait pas aussi vite et que les gens à l’aube de la retraite étaient moins nombreux, le taux de croissance tendancielle de l’économie canadienne dépassait légèrement les 2,5 %. Compte tenu de la variabilité normale de la croissance trimestrielle, la probabilité qu’un trimestre enregistre une croissance négative sur une base aléatoire s’établissait à un peu plus de 10 %. Aujourd’hui, le taux de croissance moyen, compte tenu du taux de croissance de la population active moins élevée, est évalué à 1,8 %, ce qui donne une probabilité de près de 20 %, sur une base aléatoire, même avec une moyenne de 1,8 %, d’observer un trimestre dont le taux de croissance est négatif.

En Europe, c’est encore pire. Le taux de croissance moyen de la zone euro, puisqu’il n’y a aucune croissance de la population active, est inférieur à 1 %, et nous verrons très souvent des trimestres négatifs ici et là dans certains pays de la zone euro. Vous devrez donc vous habituer à un peu de volatilité sur les marchés boursiers, associée à des signes, qui pourraient bien être erronés, d’une récession imminente.

[L’un a dit, l’autre a dit]

La principale préoccupation dans le monde réel, ces jours-ci, c’est le commerce, et en particulier la question de savoir si ce sont les frictions commerciales entre les États-Unis et la Chine, qui menacent de se transformer en guerre commerciale entre les États-Unis et l’Europe ou le Japon, qui modèrent les échanges commerciaux et gardent des entreprises dans l’incertitude quant à leurs décisions de placement. L’incertitude est l’ennemi de la croissance économique. Si les entreprises ne sont pas certaines de pouvoir produire quelque chose en Chine—comme une composante, par exemple, pour un produit final fabriqué aux États-Unis—elles risquent de retarder la construction d’une nouvelle usine aux États-Unis ou en Chine, pour attendre de voir quelle sera la situation lorsque retombera la poussière soulevée par cette guerre commerciale.

Sans oublier, bien entendu, l’incertitude à l’égard du commerce en Amérique du Nord, en ce qui concerne le sort de l’ALENA ou de l’accord qui le remplace. Nous surveillons étroitement certains signaux dans les relations sino-américaines pour savoir si les deux pays en viendront à une éventuelle résolution de ce conflit commercial, ou si, au contraire, il s’aggravera, et si nous assisterons à une augmentation des droits de douane, ou s’ils seront plutôt supprimés. Il s’agit donc de ce que l’un a dit et de ce que l’autre a dit, l’un étant, évidemment, Donald Trump, et l’autre étant Xi Jinping, le président chinois. En lisant les citations présentées sur cette diapositive, en commençant par le haut, vous constaterez que le président Trump a adopté une approche très musclée à l’égard de la Chine pour amorcer les pourparlers, et qu’il a tenu des propos très durs au sujet de la Chine, l’accusant entre autres de piller son pays. Il est difficile d’imaginer un langage à connotation plus négative. Cela dit, on observe aussi des indications que Donald Trump comprend que s’il veut en tirer avantage sur le plan politique, il doit conclure un accord avant l’élection.

Il a affirmé à quelques reprises qu’il espère parvenir à un accord soit parce que « la Chine respecte le très gros cerveau de Donald Trump », selon la deuxième citation, soit parce qu’il continue de répéter à l’occasion qu’un accord pourrait être conclu dans relativement peu de temps. Selon nous, en réalité, pour l’instant, M. Trump écoute attentivement ses conseillers commerciaux. Il s’agit de Robert Lighthizer, le représentant américain au commerce, et de Peter Navarro, son conseiller économique. Ceux-ci font preuve d’une forte intransigeance concernant le commerce avec la Chine, et encouragent le président à adopter une position ferme et à présenter une très longue liste de demandes quasiment déraisonnables ou invraisemblables à la Chine.

Cela dit, à l’approche de 2020, M. Trump va rencontrer encore plus souvent ses conseillers de campagne. Nous pensons que les jours où il parlera avec ses conseillers de campagne, ceux-ci lui diront : « Monsieur le président, le marché boursier est nerveux. L’incertitude commerciale freine la croissance. Pour être réélu, vous devez apaiser ces tensions commerciales. »Par conséquent, nous sommes d’avis que, même si nous ne prévoyons pas beaucoup de progrès dans les rencontres à venir en octobre, les États-Unis exerceront un peu plus de pression pour parvenir à un accord, peut-être en abandonnant certaines de leurs demandes ou en acceptant un accord partiel qui abolirait certains droits de douane et réduirait les tensions commerciales à l’approche de 2020.

Puis qu’il faut être deux pour valser, qu’en est-il du président chinois? Eh bien, lui aussi a été acerbe dans ses propos. Il a notamment parlé d’« étrangers oisifs au ventre plein qui nous accuse de tous leurs maux. » Je me demande bien qui sont ces étrangers au ventre plein, mais je pense que vous pouvez le deviner. Il a aussi prononcé un discours où, dans un langage énigmatique, il a parlé d’« entreprendre une nouvelle Longue Marche »—ceux qui connaissent bien l’histoire chinoise comprendront la référence—et affirmé que la Chine doit tout recommencer. Ce qu’on a interprété comme s’il se préparait à un long conflit et prétendait essentiellement pouvoir réorienter l’économie chinoise sans échanges commerciaux avec les États-Unis. Enfin, il y a cette citation : « Les pierres des autres montagnes peuvent servir à polir le jade. » En fait, je n’ai aucune idée de ce que signifient ces paroles, mais c’est très poétique.

[Le ralentissement du commerce mondial (G) expose les économies ouvertes à une plus grande décélération (D)]

Quand vient le moment de prédire ce que la Chine va faire, il est parfois difficile, en lisant les feuilles de thé, de saisir les nuances de certains de ces discours, mais nous pouvons analyser ce qu’il pourrait advenir de l’économie chinoise. Ce n’est pas très favorable, et nous pensons que la conjoncture exercera une pression sur la Chine, et la poussera à conclure un accord. Dans l’intervalle, nous pressentons, pour ce qui est de la croissance au Canada et, dans une certaine mesure, dans d’autres pays, une récession du commerce dans l’économie mondiale.

Les volumes du commerce mondial ont diminué durant trois trimestres consécutifs. C’est pourquoi le secteur manufacturier, dans bien des régions du monde, est en récession, même si les économies dans l’ensemble ne le sont pas. Les pays qui en souffrent le plus sont ceux où les exportations représentent la plus grande part du PIB. Donc, les plus forts ralentissements, en ce qui a trait à la situation actuelle de la croissance sur 12 mois par rapport à ce qu’elle était en 2017, ont été observés dans des pays comme l’Allemagne, l’Italie, le Canada, la Corée du Sud, des économies où les échanges commerciaux et les exportations sont particulièrement importants. Cela explique aussi pourquoi le ralentissement économique s’est moins fait sentir aux États-Unis, où l’on n’a observé aucun ralentissement important, parce que l’économie américaine demeure moins fortement orientée vers le commerce extérieur.

[Le banquet chinois prend aussi fin pour le reste de l’asie (G) ; Beijing ne peut plus suivre le rythme du sauvetage budgétaire (D)]

La Chine, comme je l’ai dit, à notre avis, ne peut pas se permettre de maintenir trop longtemps cette position intransigeante dans la négociation d’un accord avec les États-Unis. La Chine a pris des mesures pour stimuler la croissance, à tout le moins, pour protéger la croissance, mais elles ne sont pas aussi efficaces que prévu.

Si vous observez les données économiques chinoises, dans le graphique de gauche, vous pouvez voir que les données officielles indiquent un ralentissement de la croissance à environ 6 % cette année. Nous pensons qu’elle va descendre sous la barre des 6 % l’an prochain. La vérité pourrait même être encore pire, car si l’on s’intéresse aux autres pays d’Asie qui font du commerce avec la Chine, on constate que leur économie a, elle aussi, grandement ralenti.

Ce ralentissement en Chine survient en dépit de tous les efforts du gouvernement pour tenter de compenser la décélération des échanges commerciaux avec les États-Unis par une croissance ailleurs dans l’économie. La Chine a abaissé ses taux d’intérêt et permis aux banques de prêter plus d’argent. Elle sait, toutefois, que ces prêts servent souvent à des projets d’immobilisation associés à un rendement prévu plutôt faible ou à des spéculations immobilières qui ne sont pas nécessairement souhaitables. L’État chinois a également entrepris un gigantesque programme de relance budgétaire. Ainsi, le solde budgétaire est passé d’un déficit de l’ordre de 1 % du PIB à un sommet avoisinant les 6 % du PIB, et il s’agit là d’une donnée ajustée en fonction de la faiblesse de la position actuelle dans le cycle économique. Ce sont des chiffres impressionnants.

Le déficit du Canada est d’environ 1 % du PIB ou moins. La Chine ne pourra pas continuer ainsi indéfiniment. Encore une fois, c’est un motif réel d’optimisme. Le fait que la Chine souffre, et ce, malgré tous ses efforts de relance budgétaire, indique que les négociateurs devraient faire preuve de plus de bonne volonté à mesure que nous approchons de 2020. Voilà l’une des raisons pour lesquelles nous avons encore confiance de voir l’Amérique du Nord éviter la récession, parce que ces tensions commerciales, si elles se dissipent, stimuleront aussi l’optimisme des entreprises.

[Les baisses de taux d’intérêt n’ont pas fonctionné (G), la zone euro a besoin que L’Allemagne retire le frein de la dette (D)]

L’Europe semble toutefois au bord de la récession, en particulier l’Allemagne, et les banques centrales ont réduit de façon marquée les taux d’intérêt.

La plus récente mesure prise par la Banque centrale européenne a été d’abaisser les taux de financement à un jour de -0,4 % à -0,5 %. Il est difficile de croire que si un taux à -0,4 % n’a été d’aucune aide pour l’économie, un taux à -0,5 % va beaucoup changer la situation. Vous êtes donc en droit d’être sceptique. Nous dirions même, en fait, que cette mesure risque de faire plus de tort que de bien. Normalement, nous considérons les faibles taux d’intérêt comme des mesures de relance à la fois pour le secteur des entreprises et pour celui des biens de consommation. Nous pensons que les entreprises, si elles peuvent emprunteur à des taux faibles, voire négatifs, estimeront que de plus nombreux projets valent la peine d’être réalisés. D’autre part, les consommateurs décideront que s’il n’est pas rentable d’épargner leur argent, il est préférable d’en dépenser plus maintenant que de le mettre de côté pour le dépenser plus tard.

Malheureusement, un scénario contraire existe. C’est-à-dire que si on prend l’exemple d’un cinquantenaire typique, qui commence à craindre que les taux restent bas pour toujours, il pourrait plutôt décider d’épargner plus d’argent et d’en dépenser moins afin d’augmenter sa réserve d’actifs en prévision de l’âge de la retraite. Car s’il ne gagne pas d’intérêts sur ces actifs, il va avoir besoin d’un plus gros bas de laine pour la retraite. En Allemagne, évidemment, la population est vieillissante, et de plus en plus de citoyens sont arrivés à cette dernière ou quasi dernière étape de vie active ou à l’étape de la retraite anticipée, et c’est exactement ce que nous observons. Les taux d’intérêt sur les obligations d’État à 10 ans ont chuté, comme vous pouvez le voir dans le graphique de gauche. Ils sont passés en territoire négatif. Le taux d’épargne des ménages allemands, c’est-à-dire le pourcentage du revenu épargné plutôt que dépensé, a en fait augmenté. On a donc comprimé les dépenses des ménages, au lieu de les stimuler, en diminuant les taux encore et encore. Y a-t-il un remède à cette maladie qui afflige l’Europe? Absolument. Le remède réside dans la relance budgétaire. Mais c’est un remède que les gouvernements européens sont réticents à utiliser. En partie parce que des pays comme l’Italie et la Grèce se sont lourdement endettés, que le reste de l’Europe les a sermonnés et leur a dit : « Vous ne pouvez pas accumuler les déficits. » Aussi parce que l’Allemagne continue de dégager des excédents budgétaires alors même que son économie tombe en récession.

Nous croyons maintenant que le courant politique commence à changer. Nous entendons plus souvent parler, en Europe, d’un possible recours à des mesures de relance budgétaire. Le problème, pour l’instant, c’est que la principale économie, l’Allemagne, a adopté une loi de frein à l’endettement qui lui interdit d’accumuler des déficits importants. Il lui faudrait modifier cette loi d’ici 2021 pour parvenir au genre d’augmentation des mesures de relance que nous estimons nécessaires pour sortir de ce climat de taux d’intérêt négatifs. Nous croyons qu’elle le fera bientôt, ce qui est une bonne nouvelle, mais à court terme, on peut s’attendre à d’autres manchettes sur des régions d’Europe entrées en récession, un motif évident de nervosité pour les marchés. Cette maladie pourrait-elle contaminer l’Amérique du Nord?

Je tiens à rappeler à mon public que l’Europe a subi une récession en 2012, après la récession de 2008, elle a replongé dans la récession en 2012, mais pas l’Amérique du Nord. L’expérience passée indique donc qu’une récession en Europe ou au Japon n’en entraînera pas nécessairement une en Amérique du Nord, même si elle a un effet négatif et représente un frein à la prospérité.

[Seuls 4 des 16 indicateurs annoncent une récession aux États-Unis]

Si nous examinons l’économie américaine en ce moment, nous pouvons observer un indicateur isolé occasionnel qui fait les manchettes. Par exemple, récemment, l’indice ISM du secteur manufacturier, qui est le résultat d’une enquête menée auprès de fabricants aux États-Unis, est tombé sous la barre des 50 points, et certains ont considéré qu’il s’agissait d’un indicateur de récession. Le problème, quand on se cantonne ainsi à un seul indicateur, c’est qu’on néglige des dizaines d’autres indicateurs économiques, qui aident à déterminer comment se porte l’économie américaine. Nous avons donc examiné 16 indicateurs d’efficacité variable pour voir si les États-Unis vont entrer en récession ou sont en récession. Les barres de ce graphique illustrent dans quelle mesure chaque indicateur est efficace, à lui seul, pour révéler si une économie est en récession ou continue à croître.

Donc, le nombre d’heures travaillées dans l’économie et les variations de l’emploi ou de la masse salariale sont les indicateurs les plus fortement corrélés. D’autres indicateurs, comme les mises en chantier et les ventes de maisons et d’automobiles, ont tout de même un certain pouvoir prédictif, mais moindre. Vous pouvez voir en rouge les quatre indicateurs qui s’approchent actuellement du niveau d’une récession. Évidemment, il reste 12 autres indicateurs annonçant le contraire. Je pense que cette analyse vous donne la bonne réponse, à savoir que l’économie américaine a ralenti quelque peu. Selon nous, la croissance au troisième trimestre devrait tourner autour de 2 %, un taux semblable à celui du deuxième trimestre. Mais ce n’est que 2 %, pas 3 %. Ce n’est pas une très bonne année, mais nous sommes encore bien loin d’une récession. Quelque chose aide donc l’économie américaine à continuer de progresser.

[Les hausses de la fed n’ont pas coincé les ménages (G) ; la croissance des salaires stimule le quartile inférieur (D)]

Pour l’essentiel, il s’agit en fait des braves consommateurs américains. Nous avons observé des dépenses de consommation un peu moins importantes en août, mais les revenus se portent plutôt bien, indiquant qu’il reste encore beaucoup de marge de manœuvre dans le secteur des ménages américains pour continuer à dépenser et faire fonctionner l’économie. En particulier, nous observons une croissance de l’emploi plutôt satisfaisante et une belle progression des revenus associés à ces emplois. Les Américains disposent aussi de l’épargne qu’ils ont accumulée, qu’ils peuvent utiliser pour continuer à consommer.

On peut également observer, dans le graphique de droite, que non seulement les salaires augmentent, mais qu’ils augmentent davantage pour les 25 % de travailleurs gagnant les revenus les plus faibles. Donc des préposés à l’accueil de Walmart, les gens dont l’emploi exige qu’ils demandent aux clients s’ils veulent un chausson avec ça, ces personnes profitent en fait de plus importantes augmentations que le travailleur moyen. C’est en partie parce que la main-d’œuvre se fait de plus en plus rare. L’employeur doit payer assez pour que les gens acceptent d’occuper ces emplois peu rémunérés. C’est aussi parce que certains États ont rehaussé le salaire minimum dans les dernières années. Cette donnée est importante, car ces 25 % de travailleurs gagnant les revenus les plus faibles dépensent chaque dollar qu’ils gagnent. Il s’agit donc d’un moteur essentiel des dépenses de consommation.

L’autre élément qui nous intéresse, c’est le fait que, même si nous arrivons en fin de cycle économique selon le nombre d’années écoulées depuis la dernière récession, nous ne constatons pas cette pression qui s’exerce habituellement en fin de cycle sur la capacité des ménages de continuer à dépenser. Normalement, à mesure que le cycle s’allonge, les consommateurs ont emprunté pour s’acheter une voiture, ou contracté des prêts hypothécaires pour s’acheter une nouvelle maison ou un chalet, et en général, les taux d’intérêt ont aussi augmenté durant le cycle. Sous l’effet de ces deux phénomènes, la part de revenu des ménages consacrée aux intérêts sur la dette accumulée augmente de plus en plus, tandis que la part consacrée aux dépenses diminue d’autant. Rien de tel ne s’est produit durant le présent cycle.

Le graphique de gauche montre la période où la Réserve fédérale américaine a relevé les taux d’intérêt. C’est la ligne rouge sur le graphique. La ligne grise indique le pourcentage du revenu utilisé pour faire les versements mensuels d’intérêts. Cette mesure inclut aussi les loyers, alors elle n’est pas faussée si les gens vendent leur maison et n’ont plus de prêt hypothécaire, mais louent plutôt un logement. Bien entendu, ils doivent désormais faire des versements de loyer, au lieu de versements hypothécaires. C’est pourquoi le loyer est inclus, ainsi que les versements hypothécaires, les intérêts des cartes de crédit et ainsi de suite. Ce ratio des obligations financières indique que, en pourcentage du revenu des ménages, les niveaux sont très très bas du côté des obligations mensuelles.

Il reste donc beaucoup de pouvoir d’achat dans l’économie américaine. Nous pensons que c’est suffisant pour que l’économie échappe à la récession. Surtout du fait que la Réserve fédérale lui a donné un coup de main, en procédant à deux baisses d’un quart de point des taux d’intérêt.

Nous pensons que la Réserve fédérale annoncera une baisse de plus. Probablement pas en octobre, parce que les statistiques économiques semblent assez bonnes pour que, pour l’instant, la Réserve fédérale se permette d’attendre et d’observer l’évolution, mais en décembre ou au début de la prochaine année, nous nous attendons à ce que la faiblesse du secteur manufacturier se fasse sentir davantage sous la forme d’un ralentissement de la croissance de l’emploi. Ce sera peut-être suffisant pour pousser la Réserve fédérale à réduire les taux d’intérêt une fois de plus, pour s’assurer d’éviter une récession.

[Les rendements obligataires grimpent, ca l’assouplissement de milieu de cycle est conclu bien avant que la fed ne resserre sa politique]

Mais s’il s’avère que c’est la dernière réduction de taux, nous pouvons évaluer ce qu’en seront les répercussions pour le marché obligataire. Nous disposons pour ce faire d’une excellente analogie. Il s’agit des deux cas dont j’ai parlé tout à l’heure, un en 1995 et un en 1998, où nous avons observé de petites réductions de taux d’intérêt par la Réserve fédérale américaine, qui ont contribué à éviter une récession. Dans ce cas, la Réserve fédérale américaine a ensuite cessé de réduire les taux d’intérêt, en 1998, après les avoir diminués de 0,75 %. En fait, c’est exactement dans cette situation que nous nous trouverons à la fin de l’année si la Réserve fédérale diminue encore une fois les taux d’un quart de point. Les baisses de taux totaliseront trois quarts de point. Vous pouvez voir comment le marché obligataire se comporte.

Ce qui se passe habituellement, c’est qu’une fois que la Réserve fédérale commence à baisser les taux d’intérêt, le marché obligataire commence à réagir comme s’il avait ouvert un sac de croustilles. On dit qu’on ne va manger que deux ou trois croustilles, mais une fois le sac ouvert, on le mange en entier. Les baisses de taux n’ont pas toujours cet effet.

Parfois comme ce fut le cas en 1998, et nous croyons que ce sera aussi le cas cette année, le marché obligataire se dit au départ : « Oh, beaucoup d’autres réductions de taux restent à venir. » Alors, il fait baisser les taux d’intérêt sur 5 ans et sur 10 ans bien bas. Ensuite, il est surpris quand la Réserve fédérale américaine décide plutôt de prendre une pause, et de cesser les réductions de taux d’intérêt.

Nous avons vu en 1998, c’est illustré ici, que la Réserve fédérale américaine a procédé à quelques réductions de taux après août 1998. Les taux d’intérêt sur 10 ans étaient en baisse. Puis, lorsque le marché a réalisé : « Oh. C’est terminé. Les baisses de taux d’intérêt sont terminées », une longue période a passé avant que la Réserve fédérale rehausse les taux d’intérêt, et les taux d’intérêt sur 10 ans ont augmenté.

C’est un peu ce que nous avons vu au cours du dernier mois. Nous observerons peut-être un petit rebond dans le marché obligataire d’ici la fin de l’année, si la Réserve fédérale décide de procéder à une autre baisse des taux en décembre. Selon nous, quand nous arriverons en 2020, les taux d’intérêt sur 10 ans aux États-Unis vont être environ 0,5 % plus élevés qu’actuellement. Et cela provoquera un mouvement semblable du côté des obligations canadiennes.

Pour les investisseurs, cela signifie que si vous avez des fonds, par exemple, dans un fonds d’obligations ou particulièrement dans un fonds indiciel d’obligations où tout le marché obligataire est représenté, vous constaterez une importante remontée des cours dans cette catégorie d’actif, car les taux obligataires ont chuté. Ce qui pourrait indiquer que nous nous rapprochons de la fin des baisses de taux, et peut-être un léger recul du rendement, mais sans tout perdre, qui sera en partie récupéré grâce aux prix de ces fonds obligataires lorsque les taux d’intérêt augmenteront un peu l’an prochain.

[Investisseurs boursiers : prenez garde à vos désirs. Car moins de baisses d’intérêt valent mieux que plus]

Comment les actions réagiront-elles? Les nouvelles sont plutôt décevantes : la Réserve fédérale américaine ne continuera pas de réduire les taux d’intérêt l’année prochaine.

Eh bien, en fait, ce que nous voyons au quotidien pour le moment, c’est que dès qu’un représentant de la Réserve fédérale se manifeste et affirme : « Nous n’allons pas continuer de réduire les taux, » on observe une vente massive sur le marché boursier. Les marchés veulent que la Fed poursuive les baisses. Mais, si l’on se fie au passé, les deux dernières fois où la Réserve fédérale a procédé à une baisse de taux marquée, c’était lors des récessions de 2001 et de 2007-2008, et c’était une très mauvaise nouvelle pour les marchés boursiers. Parce que, oui, les taux ont fléchi, mais les bénéfices ont aussi chuté. Le meilleur scénario pour les actions est celui des deux cas où les taux d’intérêt ont été réduits de seulement 0,75 %, et où nous avons évité une récession, puis les bénéfices ont commencé à croître.

Donc, nous ne sommes pas si pessimistes au sujet des actions, que ce qu’espèrent les investisseurs.

[Les bénéfices cycliques poussent toutefois les capitalisations à hausse (et une petite baisse pour les écarts de taux des obligations de sociétés)]

Cela dit, il y aura un certain plafond sur les actions dans la prochaine année, car, du côté des États-Unis, la croissance des bénéfices des sociétés a ralenti. C’est que, en part de l’économie, les bénéfices des sociétés voient maintenant leur part réduite en faveur de la rémunération des employés, dont la croissance est un peu plus rapide. Bref, à cette étape du cycle économique, la main-d’œuvre devient un peu plus chère, la rémunération croît un peu plus rapidement, et cela exerce une pression sur la croissance des bénéfices.

Les bénéfices pourraient donc croître un peu l’an prochain, mais, probablement, en moyenne, de moins de 5 %, plutôt aux environs, de 2 % à 3 %de croissance des bénéfices. Ce ne sera pas une année extraordinaire pour les actions, même si elles feront mieux que les obligations, elles n’offriront pas des rendements à tout casser.

Qu’en est-il du Canada?

[Le Canada a maintenu l’inflation au taux cible ces dix dernières années (G) et c’est encore vrai aujourd’hui (D)]

La Banque du Canada n’a pas encore commencé à réduire les taux d’intérêt. C’est entre autres parce que le taux d’inflation canadien se maintient à un peu moins de 2 %, c’est la cible de la Banque du Canada. En fait, si on recule à 2010, d’autres pays ont vu l’inflation descendre bien en deçà de leur cible, en moyenne, alors que la Banque du Canada est à moins de 0,1 % de sa cible d’inflation moyenne de 2 %.

L’autre facteur, c’est que la Banque du Canada n’a pas rehaussé les taux d’intérêt autant que la Réserve fédérale américaine. En ce qui concerne le taux d’intérêt du financement à un jour au Canada, la Banque du Canada a cessé de l’augmenter à 1,75. Les États-Unis ont peut-être fait une erreur en relevant les taux d’intérêt à 2,5 % et doivent maintenant annuler en partie ces hausses. Donc, pour l’instant, la Banque du Canada est très à l’aise, et se dit : « Oui. Nous avons connu un ralentissement de l’économie mondiale qui a nui aux exportateurs canadiens, mais nous l’avons déjà pris en compte en grande partie, puisque nous avons cessé de hausser les taux d’intérêt plus tôt que la Réserve fédérale américaine. »

[Le ralentissement de la croissance a assombri les attentes d’inflation ; les seuils de rentabilité sur 10 ans sont trop bas au Canada]

J’ai bien peur que le marché obligataire pense que l’inflation va demeurer bien inférieure au niveau qu’elle atteindra probablement. C’est un peu technique et je n’entrerai pas dans les détails, mais, il existe des obligations rajustées en fonction de l’inflation appelées « obligations à rendement réel », qui peuvent servir à déterminer ce que le marché obligataire présume sur le plan de l’inflation. Le marché obligataire semble supposer que l’inflation, dans les dix prochaines années, sera inférieure à 1,4 %. C’est bien en deçà de la cible de 2 % de la Banque du Canada. Je crois que c’est peu probable.

Encore une fois, voilà une autre raison de penser que les taux à long terme au Canada sont sans doute trop bas pour durer. Le marché s’attend à ce que l’inflation chute. Nous estimons qu’elle se maintiendra près de 2 %.

[Un écart de production positif à long terme est nécessaire pour maintenir l’indice de référence à plus de 2 %]

Cela dit, nous ne prévoyons pas une flambée de l’inflation. La Banque du Canada dispose d’une mesure appelée l’écart de production, qui mesure les capacités économiques excédentaires. Lorsque ce chiffre est négatif, il y a des capacités excédentaires dans l’économie, et l’inflation tend à demeurer stable ou à se replier. Ce chiffre doit se trouver bien au-dessus de 0 pour que l’inflation s’emballe. Nous n’en sommes pas là pour le moment. Nous croyons donc que l’inflation va demeurer près de 2 %.

[La croissance du T2 au Canada est trompeuse]

Par ailleurs, la Banque du Canada, à l’heure actuelle, ne souhaite pas réduire les taux. Mais je n’exclurais pas la possibilité d’une baisse des taux par la Banque du Canada en décembre ou en janvier. Les plus récentes statistiques économiques sont beaucoup plus positives. La croissance au deuxième trimestre était de 3,7 %. Mais à peu près le tiers de cette croissance découle uniquement de la reprise de la production de pétrole en Alberta, qui avait été réduite en début d’année. Rappelons-nous que la croissance au quatrième et au premier trimestre avoisinait le 0. Alors, oui, la croissance des deuxième et troisième trimestres de cette année semble bien meilleure. Mais, c’est en raison d’une reprise après une période où nous sommes presque entrés en récession.

Les tendances sous-jacentes sont peu encourageantes pour l’économie canadienne, et si nous connaissons un autre ralentissement au quatrième trimestre, ce qui sera le cas, selon nous, compte tenu du ralentissement de l’économie mondiale qui commence à influer sur l’embauche au Canada, nous pourrions assister à une baisse de taux de la Banque du Canada en décembre ou en janvier. Mais, puisqu’elle n’a pas autant relevé les taux, je crois que la réduction ne sera que d’un quart de point sans plus.

[Les salaires ne sont pas aussi bons qu’aux États-Unis (G), les Canadiens on moins de ressources pour dépenser plus, et économisent moins (D)]

Nous pensons que l’économie canadienne restera, toutefois, relativement faible au cours de l’an prochain, à seulement 1,5 % de croissance. Nos consommateurs n’ont pas autant de ressources que les Américains pour continuer à dépenser. La croissance des salaires n’a pas été aussi rapide.

Et surtout, les Canadiens n’ont pas hésité, au cours du présent cycle économique, à emprunter et à profiter des taux d’intérêt peu élevés. Ils n’ont pas hésité non plus à réduire le pourcentage du revenu qu’ils épargnent, et à consacrer une part de plus en plus importante de leur revenu aux dépenses. Ainsi, quand on compare le taux d’épargne au Canada et aux États-Unis, on constate qu’il est beaucoup plus bas au Canada. Selon nous, cela va provoquer une certaine prudence chez les consommateurs, que nous commençons déjà à voir un peu dans les données depuis environ un an. Il sera donc difficile de faire monter les dépenses de consommation sans un certain soutien provenant de la croissance de l’emploi dans le secteur des exportations.

[Les exportations et les dépenses en immobilisations ont été une suite de déceptions]

Le défi, dans ce cas, c’est que la Banque du Canada demeure optimiste, croit que les exportations vont remonter la pente et que les investissements des entreprises vont aussi reprendre, mais la Banque du Canada a été systématiquement trop optimiste à l’égard de ces deux aspects de ses prévisions. Depuis 2012, si vous observez la croissance du PIB canadien, ce graphique montre que, concernant les éléments du PIB liés à la consommation ou à l’habitation, parfois les prévisions de la Banque du Canada sont trop élevées ou trop basses. Les exportations et dépenses en immobilisations réelles des entreprises sont presque toujours inférieures aux prévisions de la Banque du Canada.

[Les exportations Canadiennes n’ont pas atteint leur objectif par rapport à la mesure de la demande étrangère]

C’est que le Canada a perdu des parts de marché dans un grand nombre de nos exportations. La Banque du Canada a une mesure, la mesure de la demande étrangère, qui s’intéresse aux pays vers lesquels nous exportons, et les régions de ces pays qui achètent, en particulier, des produits canadiens affichent une croissance bien plus rapide que nos exportations. Cela reflète le fait que dans bien des secteurs, qu’il s’agisse d’assemblage automobile, de pièces d’auto, de composants ferroviaires ou de ketchup, nous ne représentons plus une part aussi importante qu’avant de la demande nord-américaine. Je pense que ce frein à nos exportations va persister, à moins d’en arriver à un affaiblissement du dollar canadien suffisant pour rendre le Canada plus concurrentiel sur le plan des coûts.

[Les ajouts de capacité ont devancé les besoins (G), laissant présager des déceptions dans les dépenses en immobilisations à venir (D)]

Nous observons un peu de croissance dans les investissements des entreprises, et des ajouts de capacité dans l’industrie. Comme vous pouvez le voir dans le graphique de gauche, la croissance de la production est inférieure à la croissance de la capacité. À notre avis c’est un signe que nous devons nous attendre à des déceptions, par la suite, dans les dépenses en immobilisations. Les ajouts de capacité ne sont pas nécessaires au Canada en ce moment. Ce sont les raisons pour lesquelles la Banque du Canada pourrait en venir à réduire les taux d’intérêt.

[Stephen Poloz a ouvert la porte…]

Mais si petite soit-elle, une réduction de taux sera-t-elle suffisante pour éviter une récession? Le gouverneur de la Banque du Canada, Stephen Poloz, parlait seulement, en mars, d’incertitude quant au moment où il pourrait relever les taux d’intérêt, puis en juillet, il affirmait que la banque était à l’aise avec les taux d’intérêt actuels, mais qu’elle pourrait agir si les vents contraires s’intensifient ou se dissipent. En mentionnant le risque que les vents contraires liés au ralentissement mondial s’intensifient, il a ouvert la porte à une possible réduction des taux d’intérêt si l’économie en a besoin.

[Le fardeau des dettes gouvernementales n’est pas trop lourd]

Si la faiblesse de l’économie devait s’accentuer, je ne pense pas que les réductions de taux d’intérêt seront d’un grand secours, parce que les Canadiens ont déjà emprunté beaucoup au cours du cycle. Mais il nous reste la possibilité d’augmenter les déficits, si nécessaire. Je sais que vous êtes nombreux à vous dire que le Canada assume déjà un important déficit budgétaire, ou que votre province assume déjà un important déficit budgétaire. Mais si on évalue l’importance, sur le plan économique, de ces paiements d’intérêt des gouvernements par rapport à leur endettement en pourcentage du PIB, en fait, du côté du gouvernement fédéral, ce ratio n’a jamais été aussi bas de notre vivant. Du côté provincial, il a chuté par rapport aux années 1990, et même les déficits de l’Ontario et de l’Alberta, qui ont été plus importants, dernièrement ne sont pas si élevés. Donc nous avons la possibilité, si nous en avons besoin, et je ne crois pas que c’est le cas pour l’instant, de prendre d’importantes mesures de relance budgétaire, si jamais l’économie s’affaiblit encore davantage.

[N’écoutez pas l’appel de l’ouest]

Nous avons surveillé les indicateurs des provinces, si vous voulez voir comment se porte votre province. Ce graphique ne mesure pas chaque province en termes absolus. Il reflète neuf indicateurs et illustre « comment se comporte votre province comparativement à sa situation habituelle ». Les provinces affichant des résultats positifs sont celles où ces indicateurs sont en croissance un peu plus rapide que la normale de cette province. Ce n’est pas que le Nouveau-Brunswick croît plus rapidement que l’Ontario, c’est plutôt qu’il pourrait avoir une année un peu meilleure que la moyenne du Nouveau-Brunswick, soit un peu mieux qu’une croissance de 1 %. Mais comme vous pouvez le voir dans le graphique, il y a quelques déceptions par rapport à la tendance habituelle, principalement dans l’Ouest du Canada, où l’on observe soit un ralentissement du marché de l’habitation en Colombie-Britannique, soit des réductions de la production pétrolière en Alberta.

[Beaucoup de petites surprises par rapport aux prévisions du budget ; et le crédit de la Colombie-Britannique est toujours très solide]

Nous ne pensons pas, toutefois, que cela rend les obligations d’État risquées, si nous transposons ces données pour déterminer dans quelle mesure la croissance du PIB, qui est la base de revenus de la province, est inférieure aux prévisions du dernier budget. Ce n’est que quelques décimales ici et là. La plupart de ces budgets ont une marge de manœuvre intégrée, pour tenir compte du risque que l’économie soit plus lente que prévu. Nous croyons donc, pour ceux d’entre vous qui ont des obligations d’État, des obligations des gouvernements provinciaux, que la qualité du crédit demeure assez bonne.

[Les entreprises Canadiennes et Américaines ne se noient pas dans les paiements d’intérêt]

Il en est de même des obligations de sociétés, malgré tout ce qui se dit concernant des sociétés qui ont énormément emprunté. Sont-elles à risque? Encore une fois, évaluées de la bonne façon, elles ne semblent pas l’être.

Si vous mesurez l’intérêt versé en tant que pourcentage du PIB par des entreprises canadiennes, oui, les entreprises ont emprunté davantage. Mais compte tenu des taux d’intérêt très bas, le pourcentage du PIB qui est payé en intérêts sur l’endettement des sociétés est en fait très bas. Au Canada et nous avons une période beaucoup plus longue à droite. Pour les États-Unis ces données ne sont pas comparables, parce que celles des États-Unis excluent le secteur financier. Mais vous pouvez voir que les données des États-Unis sont aussi très basses. Il faut retourner au début des années 1970 pour trouver un fardeau d’intérêt moins élevé dans le secteur des obligations de sociétés. Donc, les obligations de sociétés demeurent relativement bien placées pour s’acquitter de leurs paiements d’intérêt.

[Les banques centrales sont sur la défensive, mais pas pour un cycle complet d’assouplissement]

Donc, en bref, on peut dire que l’année à venir ne sera pas extraordinaire pour l’économie américaine ni pour l’économie canadienne. À notre avis, nous nous trouvons au cœur d’un petit ralentissement, qui se fera sentir dans les taux de croissance trimestrielle à venir. Mais si les banques centrales y vont d’une modeste baisse des taux au Canada et d’une autre petite baisse de taux aux États-Unis, selon nous, ce sera suffisant pour éviter une véritable récession. C’est donc dire que les taux d’intérêt à long terme pourraient augmenter un peu, parce qu’on prévoit des réductions de taux d’intérêt un peu plus importantes en ce qui concerne les taux à court terme. Nous croyons que le rendement des actions sera, à partir de là, un peu limité par la faible croissance des bénéfices associée à un ralentissement à l’échelle mondiale. Je n’en ai pas parlé, mais la Banque du Canada et les marchés ne s’attendent pas vraiment à une baisse des taux d’intérêt à la fin de cette année ou au début de l’année prochaine, donc cela pourrait exercer un peu de pression à la baisse sur le dollar canadien. Les déficits budgétaires ou l’endettement des sociétés ne nous inquiètent pas particulièrement comme facteur de risque à l’heure actuelle pour les investisseurs.

Merci beaucoup de m’avoir écouté, je crois que nous avons le temps de répondre à quelques questions. Alors, si vous avez des questions, veuillez nous les transmettre sur le Web.

[Période de questions]

[Peter Campbell] :

Merci beaucoup, M. Shenfeld, pour cette excellente présentation.

Pendant que M. Shenfeld examine quelques questions, j’en profite pour rappeller aux participants qui se sont joints à nous plus tard que vous pouvez taper vos questions dans le tableau de questions et réponses, qui se trouve du côté droit de votre écran. Pour les gens qui aimeraient revoir cet atelier virtuel, un lien sera transmis par courriel à tous les participants inscrits à l’atelier.

De plus, j’aimerais demander aux personnes qui ont des questions de se limiter aux sujets traités aujourd’hui, et d’éviter de poser des questions sur un titre ou une entreprise en particulier.

Bien, nous avons d’excellentes questions qui arrivent. Je vais donc redonner la parole à M. Shenfeld dès maintenant. Il va répondre à certaines de vos questions.

[Avery Shenfeld] :

Merci. Un investisseur demande : « Est-ce le bon moment pour se tourner vers des FNB d’obligations? »

Je dois toujours prévenir les investisseurs que pour répondre à cette question, il faut d’abord savoir quels types de placement vous avez actuellement. [RIRES] Et je dis toujours qu’aucun gourou de l’économie, pas même l’excellent Avery Shenfeld, ne possède une boule de cristal pour voir l’avenir. Un portefeuille doit toujours se composer d’une combinaison de catégories d’actif. Donc, si vous n’avez absolument aucun placement à revenu fixe, et que vous avez placé la totalité de l’épargne de votre vie dans des actions, alors oui, absolument, il est maintenant temps de songer à des FNB d’obligations, parce que vous auriez dû le faire il y a longtemps.

En revanche, si votre portefeuille est fortement pondéré en FNB d’obligations, surtout s’il s’agit principalement d’obligations à long terme, il est sans doute temps de réduire cette exposition. Je dirais que cela peut encore fonctionner pendant quelque temps d’ici la fin de l’année, et qu’il n’y a pas urgence, mais, certainement, vers la fin de l’année, il pourrait être temps, par exemple, de passer à une combinaison de FNB d’obligations basée sur une plus grande part d’obligations à moyen et à court terme, et moins sur des obligations à long terme.

Donc, je crois que vous devrez peut-être modifier vos pondérations, mais ce n’est jamais le moment de se débarrasser des placements à revenu fixe.

Voici quelques autres questions. Alors… « Quelles sont mes perspectives pour les prix du pétrole? »

C’est intéressant. Le marché du pétrole a subi un test intéressant dernièrement, lorsqu’une attaque a eu lieu en Arabie saoudite. Cela a été considéré, bien évidemment, comme une perturbation temporaire. Mais on serait porté à croire qu’à tout le moins, cet incident soulèverait la question de savoir, ce qui se passera si cette guerre ouverte s’intensifie ou si nous subissons des répercussions plus durables, et vous pouvez constater que malgré cette crainte certainement légitime, les prix du pétrole sont légèrement en baisse par rapport à ce qu’ils étaient, je crois, la veille de l’attaque, mais ils n’ont certainement pas progressé. Ce qui indique que nous sommes dans un marché caractérisé par deux choses : D’abord la faiblesse de la croissance mondiale, qui amène une croissance un peu plus lente que d’habitude de la demande mondiale de pétrole. Ensuite, un sentiment sur le marché qu’il y a des réserves amplement suffisantes qui pourraient être exploitées de façon rentable à 60 $ le baril ou même un peu moins.

Donc, il n’y a pas seulement la question de l’état de l’offre aujourd’hui, mais pour faire grimper fortement les prix du pétrole, il faudrait aussi être pessimistes quant à la vitesse à laquelle l’approvisionnement supplémentaire pourrait entrer sur le marché ou quant au prix nécessaire pour ce faire. Je pense que cela n’est pas anodin. Cela veut dire que les prix du pétrole seront probablement, c’est le résultat le plus probable, limités à une certaine fourchette à partir de maintenant. Parce qu’à la limite inférieure, on peut descendre vers les 50 $ le baril, mais si l’on descend beaucoup plus bas, on commencera à soulever un doute à savoir si la production de pétrole de schiste est vraiment si rentable que cela, par exemple. Mais, il y a aussi un certain plafond à la limite supérieure, parce que pour parvenir à des prix autour de 70 $ le baril, nous avons besoin d’une guerre ouverte préjudiciable qui réduira réellement l’approvisionnement, ou encore, d’un retour du pessimisme quant à la capacité de l’industrie de produire plus de pétrole. Alors, je crois qu’à ce stade, une fourchette de prix du pétrole très limitée est le résultat le plus probable.

Quelqu’un a demandé : « Est-ce que l’économie subit un resserrement démographique? »

Je dirais que oui, même s’il n’est pas aussi grave au Canada que dans d’autres pays.

C’est pourquoi nous avons augmenté le nombre d’immigrants. Vous savez, dans l’ensemble, nous parlons de moitié moins d’immigrants qu’aux États-Unis dans une population qui représente le 10^e de celle des États-Unis. Je crois que les États-Unis font une grave erreur, parce qu’il y a deux enjeux distincts qui se confondent.

D’abord la question de savoir si le pays doit contrôler ses propres frontières, déterminer qui entre et qui n’entre pas, qui est assurément, aussi, un enjeu politique. Je ne sais pas si un économiste est la personne la mieux placée pour en parler. Mais, il y a un deuxième enjeu que je peux assurément commenter, à savoir qu’il faut réfléchir au nombre d’immigrants à accepter au total, et savoir sous quel angle nous devrions y réfléchir. À mon avis, les États-Unis acceptent trop peu d’immigrants. Ils sont actuellement en situation de plein emploi. Dans certains segments de l’économie, ils sont limités par des pénuries de main-d’œuvre. Ils pourraient faire mieux. Le Canada profite en fait de la situation. Parce qu’il est plus facile pour les sociétés actives sur le marché international de faire venir, par exemple, ce gourou d’informatique de l’Inde ou cet ingénieur de la Chine. Il est plus facile de les faire venir dans leurs bureaux au Canada, que dans leurs bureaux aux États-Unis, et c’est l’une des raisons pour lesquelles nous voyons les Google, Amazon et autres géants ouvrir de plus nombreux bureaux au Canada, parce qu’ils peuvent y amener les gens dont ils ont besoin, autant des Canadiens instruits que de nouveaux immigrants qu’ils peuvent faire entrer au Canada, mais non aux États-Unis.

Dans les deux cas, vous savez, le taux de croissance tendancielle est plus limité qu’il ne l’était quand on remonte aux années 1960 ou 1970, alors que les baby-boomers envahissaient le marché du travail, rejoints par les femmes, dont le taux accru de participation au marché du travail était, à l’époque, un tout nouveau phénomène. Nous devons composer aujourd’hui avec une population vieillissante, et nous avons sans doute atteint le sommet du taux de participation des femmes au marché du travail. Donc, le taux de croissance tendancielle est un peu plus lent.

Une autre question : « Compte tenu des faibles rendements boursiers et obligataires attendus, où investiriez-vous vos fonds de retraite? »

Je crois que c’est la question du jour. Il arrive parfois, malheureusement, dans ce bas monde, que l’on regarde la table à dessert en n’y trouvant rien d’appétissant, tout en ayant encore faim, alors on se contente d’une petite part de gâteau. C’est dans cette situation que nous sommes actuellement. En fait, si l’on examine l’ensemble des catégories d’actif, il est difficile de trouver des placements offrant un rendement généreux. J’inclurais même certains des placements non traditionnels vers lesquels les gens se sont tournés, vous savez, les actifs tangibles, comme l’immobilier, et ainsi de suite, car le prix de ces actifs monte du simple fait que les taux obligataires sont très bas. Nous avons maintenant atteint un point où, parmi l’éventail des catégories d’actif, il est difficile de trouver un grand gagnant, il faut donc se contenter de quelque chose de tout juste convenable.

Maintenant, où sont ces rendements « convenables »? Je pense notamment à certaines actions à dividendes qui, même si le cours demeure stable, tant et aussi longtemps que le versement de dividendes est maintenu, vous permettront d’obtenir un rendement supérieur à ceux des liquidités, qui avoisinent le 0.

Donc, il existe sûrement des actifs sur le marché qui vous offriront un rendement « convenable ». Mais je pense pouvoir dire sans me tromper que certains Canadiens vont devoir réévaluer le montant d’argent dont ils auront besoin à la retraite. Car si les faibles taux d’intérêt se maintiennent plus longuement et, par conséquent, que les rendements sur les actifs sûrs demeurent constamment inférieurs à ce que nous anticipions il y a 15 ans, malheureusement, nous aurons besoin d’un fonds de retraite plus important pour atteindre nos objectifs de retraite. C’est malheureusement une réalité de la vie : il n’y a plus autant de portions généreuses qu’autrefois sur la table à desserts.

Plusieurs personnes ont demandé : « Que se passera-t-il si Donald Trump est destitué? » [RIRES] « Ou s’il n’est pas réélu? »

C’est assurément une question que nous pouvons nous poser. Je pense que le problème, actuellement, et les marchés boursiers n’ont pas beaucoup réagi à ces éventualités, c’est que la gamme d’issues possibles est tout simplement trop vaste. On pourrait envisager la situation où M. Trump serait défait et où un parti démocrate de gauche serait élu, aurions-nous alors un environnement moins favorable aux entreprises aux États-Unis, qui pourrait nuire aux marchés boursiers? Peut-être. Ou encore, est-ce que les républicains vont présenter un autre candidat à la présidence? C’est encore possible. Et cet autre candidat sera-t-il en meilleure position pour battre Elizabeth Warren, par exemple? Je pense qu’il est encore un peu trop tôt pour se faire une idée claire des répercussions qu’aura cette situation politique sur les marchés financiers.

Je crois que j’ai fait le tour de la plupart des questions, beaucoup d’entre elles, en fait, portaient sur des thèmes semblables. C’est intéressant. Je présume que cette présentation a été enregistrée, et que vous pourrez la revoir.

[Peter Campbell] :
Absolument, oui.

[Avery Shenfeld] :
Parfait, je redonne donc la parole à Peter, pour le mot de la fin et les instructions concernant l’enregistrement.

[Peter Campbell] :
Merci beaucoup, M. Shenfeld. C’était vraiment très instructif.

[Merci]

C’est tout le temps dont nous disposions aujourd’hui. Je pense que tous les participants seront d’accord avec moi pour dire que ce fut un plaisir d’écouter vos observations. Je vous remercie pour cette excellente présentation.

Au nom de Pro-Investisseurs CIBC, je tiens à vous remercier, vous et le public, de votre participation. Si vous avez des questions ou des commentaires, visitez le site Web de Pro-Investisseurs, ou encore, n’hésitez pas à communiquer avec nous par téléphone, par clavardage ou par courriel.

Merci d’avoir été des nôtres aujourd’hui. Nous attendons avec impatience notre prochaine séance.