Chérie, nous avons rétréci le marché

Fusions et acquisitions

Les recherches menées par la SEC montrent une tendance aux fusions et acquisitions depuis 1990 aux États-Unis. Elles ont atteint un sommet à la fin de la décennie, suivi de vagues d’activité continues qui reflètent largement les fluctuations des cycles économiques². Cette tendance à long terme des fusions et acquisitions est l’une des raisons principales pour lesquelles le nombre de sociétés ouvertes a diminué : lorsque deux sociétés ouvertes fusionnent, l’effet net est d’en retirer une du marché. 

Charge réglementaire

Au cours des dernières décennies, les sociétés ouvertes ont dû faire face à un fardeau réglementaire croissant. La loi Sarbanes-Oxley de 2002 aux États-Unis, adoptée à la suite des scandales d’Enron et de WorldCom, en est un exemple. L’objectif de cette loi était de garantir le respect des contrôles internes, l’indépendance du vérificateur et la responsabilité des cadres supérieurs en matière d’états financiers. Pourtant, un des effets importants de ce changement a été d’inciter les jeunes entreprises à réfléchir longuement et sérieusement à la question de savoir si elles voulaient assumer la charge de la production de rapports des sociétés ouvertes. En l’absence d’un flux constant de jeunes entreprises pour remplacer les plus anciennes qui quittent la bourse, le résultat net est une diminution du nombre de sociétés ouvertes.

Rachats de capital d’investissement

Le nombre et la taille des fonds de capital d’investissement ont considérablement augmenté ces dernières décennies. Ce phénomène s’explique par la hausse des investissements des régimes de retraite et des dotations, dans le cadre d’une allocation croissante au capital d’investissement et au crédit. Cela s’est traduit par une source abondante de capitaux pour les rachats de capital d’investissement, grâce auxquels une société de capital d’investissement acquiert le contrôle d’une société ouverte et la privatise. Chaque opération de privatisation réduit le nombre de sociétés ouvertes.

Dans l’ensemble, la tendance à la réduction du nombre de sociétés ouvertes a des répercussions importantes sur les investisseurs, que nous aborderons plus bas.

Lorsqu’il y a moins de sociétés ouvertes, les marchés boursiers deviennent moins diversifiés. La pondération des marchés peut augmenter en faveur des grandes entreprises, ce qui accentue la concentration du risque dans quelques secteurs et réduit les avantages potentiels de la diversification.

Le marché américain du début des années 1970, par exemple, était dominé par les actions dites « Nifty Fifty », des grandes entreprises familières que les investisseurs pensaient pouvoir tout simplement acheter et conserver. Ces actions se sont spectaculairement effondrées en 1973-1974 et ont connu des difficultés pendant le reste de la décennie. Cependant, les actions à petite capitalisation ont enregistré un rendement solide, surtout dans la seconde moitié de la décennie³, ce qui montre l’importance de la diversification au-delà d’une étroite gamme d’actions à grande capitalisation⁴.

Une génération plus tard, les actions de la bulle technologique ont connu une hausse et une baisse vertigineuse du milieu des années 1990 au début des années 2000, générant ainsi une « décennie perdue » pour l’indice S&P 500 dans les années 2000. Cependant, toutes les actions n’ont pas connu ce marasme. Les actions de valeur ont été moins touchées au cours des années 2000 et ont produit un rendement assez proche de la moyenne à long terme du marché⁵.

Les actions à grande capitalisation peuvent connaître un essor durant plusieurs décennies, en créant des portefeuilles de placement de plus en plus concentrés dans une stratégie de croissance d’entreprises à grande capitalisation; cela peut dépendre d’hypothèses se basant sur des niveaux élevés de dépenses en immobilisations ou des taux d’intérêt relativement bas. Si les actions de croissance à grande capitalisation demeurent un élément essentiel du marché américain, les investisseurs peuvent aussi diversifier leur exposition de plusieurs façons, y compris dans des actions de valeur à petite capitalisation, à faible volatilité et internationales, ainsi que dans des obligations de grande qualité.

Une deuxième répercussion du nombre de sociétés ouvertes est que les marchés peuvent devenir plus chers. Depuis 2010, les fortunes du marché boursier américain sont étroitement liées à la technologie, et plus récemment à l’IA. Les grandes gagnantes ont été les actions à très forte capitalisation dont les capitalisations boursières peuvent atteindre des milliards de dollars. Cet effet est amplifié par l’augmentation du placement indiciel, dans le cadre duquel l’achat périodique par sommes fixes par les investisseurs individuels, que ce soit par le biais de REER, de régime 401(k) ou de régimes de retraite à cotisations déterminées, a créé une « soumission passive » pour les actions; cette soumission a tendance à se diriger de plus en plus vers le marché des actions à valeur élevée, puisque plusieurs indices boursiers clés sont pondérés en fonction de la capitalisation boursière.

Naturellement, la baisse du nombre de sociétés ouvertes n’est pas le seul facteur pouvant inciter les marchés boursiers à se négocier à des valorisations plus élevées. Néanmoins, il s’agit d’une partie importante d’une tendance à l’investissement sur pilote automatique, où les investisseurs peuvent opter pour des indices pondérés en fonction de la capitalisation boursière, sans se soucier de la valorisation ou y connaître quoi que ce soit. En théorie, un nombre croissant de petites entreprises arrivant sur le marché par le biais d’un PAPE encouragerait les investisseurs à rechercher les occasions les plus prometteuses. En pratique, la prochaine grande nouveauté provient principalement d’une grande entreprise, en tirant le prix global du marché à la hausse.

Historiquement, le S&P 500 s’est négocié à un ratio cours/bénéfice au-delà des 15 %, bien en dessous de son niveau actuel dans les 25 %⁶. Les investisseurs qui envisagent l’ensemble des marchés boursiers mondiaux, y compris le Canada, l’Europe et l’Asie-Pacifique, peuvent avoir l’occasion de diversifier leur portefeuille selon la valorisation, réduisant le risque de placer une trop grande partie de leur portefeuille dans les marchés les plus chers.

Une dernière implication liée au nombre de sociétés ouvertes est que certaines des entreprises à forte croissance les plus prometteuses, les « licornes », pourraient rester privées plus longtemps, voire ne jamais être cotées en bourse. Des entreprises comme OpenAI ou SpaceX ont désormais des valorisations plus élevées que la grande majorité des sociétés ouvertes, mais elles ont été en mesure de croître sans avoir besoin des marchés des capitaux publics⁷. Cela limite l’accès aux entreprises à forte croissance aux fondateurs, aux investisseurs en capital de risque et aux initiés institutionnels, en excluant les investisseurs ordinaires. Cette tendance soulève des questions qui vont au-delà du rendement des placements ou de la diversification du portefeuille.

La première question concerne l’accès aux occasions économiques. Dans les années 1980 et 1990, par exemple, les investisseurs dont les moyens étaient modestes ont eu l’occasion d’acheter des actions des nouvelles sociétés ouvertes les plus prometteuses, dont certaines ont été incluses des décennies plus tard dans le groupe des « sept géants » des actions américaines. Quel est le portrait d’une société dans laquelle les investisseurs disposant de ressources financières limitées, qui ressentent déjà l’effet de la stagnation des salaires réels et de la hausse des coûts du logement, n’ont pas accès à la prochaine génération d’entreprises créatrices de richesse?

La deuxième question concerne le rôle de l’investisseur en tant que citoyen. Aujourd’hui, les entreprises « licornes » sont impliquées dans des initiatives qui pourraient changer profondément l’expérience de la vie humaine, comme l’intelligence artificielle et l’exploration de l’espace. Les marchés publics offrent un lieu d’échange grâce aux rapports des entreprises, aux questions des médias et aux pressions des groupes de la société civile, pour évaluer les occasions et les risques de ces développements. 

• Le nombre de sociétés ouvertes aux États-Unis et au Canada a fortement diminué depuis les années 1990, en raison de facteurs comme les fusions et acquisitions, un fardeau réglementaire accru pour les sociétés ouvertes et les rachats de capital d’investissement. Cette baisse a plusieurs implications pour les investisseurs.
• Les marchés boursiers sont devenus moins diversifiés, l’accent étant mis sur les meilleures entreprises dans quelques secteurs. Après l’éclatement des bulles précédentes pour les sociétés à grande capitalisation, dans les années 1970 et 2000, le marché américain a connu des difficultés pendant la majeure partie de la décennie. Les investisseurs ont de nombreuses façons de se diversifier au-delà des grandes actions américaines, y compris les actions de valeur à petite capitalisation, à faible volatilité et internationales ainsi que les obligations de grande qualité.
• Les marchés boursiers sont devenus plus chers, car la pondération de la capitalisation boursière et les placements indiciels ont créé une soumission passive pour les actions par le biais des REER, des régimes 401(k) et des régimes de retraite à cotisations déterminées, sans vraiment se soucier de la valorisation. Les investisseurs devraient réfléchir à la façon dont ils se diversifient selon la valorisation, notamment en ce qui concerne la répartition sur les marchés américains, canadiens et internationaux.
• Les « licornes » restent privées plus longtemps, ce qui soulève la question de savoir si les investisseurs dont les moyens sont limités auront accès aux occasions économiques et met en évidence le rôle de l’investisseur en tant que citoyen dans le cadre du lieu d’échange que sont les marchés publics.

¹ Globe and Mail, 5 juillet 2024 En anglais seulement. Une nouvelle fenêtre s’affichera.. (en anglais seulement). Les données pour les cotations à la TSX incluent uniquement les sociétés en exploitation, à l’exclusion des fonds tels que les FNB.

² U.S. Securities and Exchange Commission, Division of Economic and Risk Analysis, Analysis of Merger & Acquisition Activity, livre blanc, juin 2025 (PDF, 645 ko) En anglais seulement. Une nouvelle fenêtre s’affichera.. (en anglais seulement). Consultez le graphique 1A, U.S. M&A Activity Over Time, page 2.

³ Les actions américaines de valeur à petite capitalisation ont enregistré un rendement annualisé de 14,97 % dans les années 1970, avec des performances particulièrement fortes au cours de la seconde moitié de la décennie. Kenneth French, data library, Bivariate sorts on Size, B/M, OP and Inv, 6 Portfolios Formed on Size and Book-to-Market (2 x 3), SMALL HiBM, average value-weighted returns, annual En anglais seulement. Une nouvelle fenêtre s’affichera. (en anglais seulement)

⁴ Malgré les difficultés des années 1970, le groupe « Nifty Fifty » a, dans l’ensemble, suivi le rythme du marché boursier plus large entre 1972 et 1998, récompensant ainsi les investisseurs qui ont eu la patience de conserver leurs placements sur le long terme. Ben Carlson, 2 juillet 2020 En anglais seulement. Une nouvelle fenêtre s’affichera. (en anglais seulement)

⁵ Les actions américaines de valeur à petite capitalisation ont enregistré un rendement annualisé de 10,44 % dans les années 2000. Kenneth French, data library, Bivariate sorts on Size, B/M, OP and Inv, 6 Portfolios Formed on Size and Book-to-Market (2 x 3), SMALL HiBM, average value-weighted returns, annual En anglais seulement. Une nouvelle fenêtre s’affichera.. (en anglais seulement)

⁶ S&P 500 index, P/E ratio by year En anglais seulement. Une nouvelle fenêtre s’affichera.. (en anglais seulement)

⁷ Les valorisations des sociétés privées sont généralement déduites de leur plus récent financement. Par exemple, une société privée qui vend 10 % de son capital-actions pour 10 milliards de dollars aurait une valorisation « pre-money » de 100 milliards de dollars, puisque 10 milliards représentent 10 % de 100 milliards. La société aurait une valorisation « post-money » de 110 milliards de dollars – en ajoutant le nouveau capital en actions de 10 milliards à la valorisation pre-money de 100 milliards.